倒计时1个月，留给万达上市的时间不多了

齐鲁1号编辑

11月30日，万达商管港交所公告，此前公布的6亿美元债调整还款计划方案已获得通过所需的同意票数以及满足法定人数要求，参与投票的投资者中支持比率达到99.3%。这无疑让万达商管面临的窘迫局面得到一丝丝缓解，然而香港上市这块“难啃的骨头”也容不得半点松懈。

此前，据相关媒体报道，珠海万达商管有意将其在香港的上市时间最长推迟至2026年，目前正在和投资方进行商讨。

据知情人士透露，目前投资方对于这一方案是不太接受的，因为按照目前的环境来看，时间推迟得越久，不确定性就越大。

另有一家手持万达美元债的私募机构则表示，他们不同意该方案，原因是延期时间太久，资金成本很高，“如果说延迟到2024年可能还会考虑一下，直接延到2026年的方案我们是不会接受的”，该私募机构说道。

但目前该提议也仅是初步提议，珠海万达商管并未和任何一家投资方签署任何协议。

此前就有消息传出，珠海万达正与投资者商讨，若2023年底之前无法在港交所上市，该公司试图避免向上市前的投资者偿还约300亿元的股权回购款，同时考虑向投资者提供补偿，目前此项讨论还在初步洽谈，并未形成最终决议。也有消息称万达早就在洽谈了，一直在谈判，补偿方案也在商讨中，不过这不代表珠海万达放弃今年在港交所上市，而是提早准备。但对此消息，万达一直没有回应。

上市路极其坎坷，王健林决心不改

当许家印、孙宏斌们还在激进拿地的时候，王健林带领万达以壮士断腕的决心，推进以万达商管为核心的轻资产模式。这个战略的目标，其实也就是万达要去房地产化，主要采用两种轻资产模式：委托管理、租赁运营。转型为商业管理公司，靠租金活下去。

其实，万达商业早在2014年12月就已经登陆了港交所，但这种商业地产在香港从来不受资本市场看好，上市之后股价低迷，这让王健林觉得万达被严重低估了，这样没有估值溢价的上市毫无意义。于是上市不足两年，2016年，王健林决定从港交所退市，进军A股，而这一年也成为万达商业的命运转折点。为了从港交所退市，王健林融资300亿，并与9个财团签下对赌协议，承诺会在2018年完成A股上市，否则回购股权。

然而，万达回A之路并不顺利，2018年回A失败，王健林不得不发动朋友圈，从腾讯、苏宁、京东、融创那里筹集了340亿，这四家用这340亿收购了万达当初承诺回A上市、如果上不了市就收购的股份（即珠海万达商管约14%的私有化股份），覆盖了上述回A的对赌协议。

之后王健林又试图将万达商管的业务进行轻重资产的拆分，大连万达商管保留重资产业务，而轻资产业务则分拆至珠海万达商管，希望以此来重返港交所。通过重组在珠海横琴新区成立珠海万达商管，作为全新上市主体，并于2021年正式撤回A股上市申请，再次申请H股上市。通过珠海万达商管数次冲击IPO，上市对于万达商管而言，或许是个执念。

2021年7-8月，珠海万达商管接连引入新加坡PAG、碧桂园、蚂蚁等投资机构，以每股25元Pre-IPO的价格转让21.17%的股权，总融资达380亿元。不过按照对赌协议，如果今年12月份珠海万达商管上不了市，22家投资者可要求万达按照8%的收益率，回购总额300亿元（也有说380亿）的股权。

2021年10月21日、2022年4月22日及2022年10月25日，珠海万达商管曾三次向港交所递交上市申请，截至2023年4月25日，万达商管的第三份招股书失效。2023年6月2日，证监会国际部对万达商管出具境外发行上市备案补充材料要求，并对万达商管提出了6个问题，涉及分红、内控制度、商场出租率是否准确、控股股东短期偿债风险情況，以及上市募集资金的用途等方面。6月28日晚间，万达商管再次递交招股书，这已是其第四次提交招股书。但此时留给这家公司上市回旋的空间越来越小。如今，距离年底的最后期限仅剩30余天，万达肩上的担子也越来越重。如若上市失败，除了巨额债务，万达商业和万达集团的流动性、信用状况将不可避免地恶化。

去地产化成色不足，公开债务也不容忽视

在房地产整体较为低迷的情况下，2022年万达的地产业务反而出现上升。在克而瑞统计的2022年房企销售金额排行榜上，万达集团以555.1亿的全口径销售额位列第33名。因此也被视为“万达的地产又回来了”的信号。除了万达“去房地产化”的成色不足外，万达商管面临的公开债务压力也不容忽视。

11月21日，大连万达商业管理集团有限公司（简称“万达商管”）发布公告称，将对万达地产此前发行的2024年1月到期的6亿美元债进行还款计划调整。简单来说，现阶段没有钱来偿还，这笔债务需要展期。从性质界定上，主动申请分期付款，只要投资者都同意的话，就不算出现债务违约，而叫成功展期。据了解，本次调整计划在1年内分四次还清，不涉及其他公开债的调整，且未来也不会调整，还款来源于稳定的租金收入和珠海商管分红，还款计划经过严格排布，能100%实现。而这一调整计划已经于11月30日获得通过，参与投票的投资者中支持比率达到99.3%，又让万达在大限临近之际，渡过了一劫。

2017年万达将旗下的文旅酒店项目，打包卖给了当时的富力和融创。万达通过此举，起死回生。然而，接盘的融创和富力，却因此而陷入危机。2023年以来，万达又开始了像2017年一样的“卖卖卖”模式。出售资产似乎已经成为万达解决自身困局的常态，考虑到大连万达的现金及现金等价物正不断被消耗，意味着万达出售资产的过程可能还未结束。

截至目前，万达已经出售了包括上海周浦万达广场、广西合浦万达广场、上海松江万达广场、江门台山万达广场以及青海西宁万达广场等5座万达广场。此外，万达也完成了对武汉的万达东湖置业的转让，买家是中国华融公司。10月份，万达商管转让上海万达广场置业有限公司100%股权，接盘方为大家人寿保险。

除了常规渠道的融资回流现金，万达商管还不断缩减其在其他行业的投资，前段时间，万达系减持“万达电影”套现的新闻，也被网友调侃，万达电影成了万达的“取款机”，哪里需要哪里搬。自7月份以来，万达已经通过三次股权转让，出售了旗下万达电影部分股权，共计获得资金约67.62亿元人民币（约9.45亿美元）。而这项股权转让恰恰与万达一笔4亿美元的债券在7月到期的时间相吻合。

据公开数据显示，2023年，万达商管面临154亿元境内公开债及4亿美元境外债，合计约182亿元公开债的集中到期，通过加强经营性现金流入及积极处置资产等方式，现已全部按时完成兑付。即便如此，要知道这笔债务能还上的核心前提是几百座万达商场稳定的租金收益，但是万达又不是只有这一笔债，境内债以及对赌的几百亿还款日并不遥远，仅仅靠万达商管的租金，能保证按时还款吗，还是要留个疑问。

负债还有多少，又还有多少资产可以卖？

有关负债方面，据《小债看市》统计，目前大连万达商管存续债券9只，存续规模69.02亿元，其中一年内到期规模18.78亿元；另外存续境外债3只，存续规模13亿美元，最近一笔到期是2024年7月。

从业绩上看，2023年前三季度，万达商管营收和净利润分别为388.26亿和110.57亿元，分别同比增长6.55%和1.38%。2022年万达商管的经营性现金流下滑明显，从2021年的225.14亿腰斩至96.86亿元，截至2023年三季末为170.37亿元。

截至2023年三季末，万达商管的总资产为6115.83元，总负债为3033.6亿元，净资产为3082.24亿元，资产负债率为49.6%。



截至相同报告期，万达商管非流动负债有1938.61亿元，主要为长期借款，其长期有息负债合计有1245.61亿元。此外，万达商管还有流动负债1094.99亿元，主要为一年内到期非流动负债，其短期负债总规模有662.09亿元。从流动性上来看，万达商管账上货币资金有132.69亿元，较2022年末进一步下降，无法覆盖短期债务，现金短债比为0.2，公司存在较大短期偿债压力。

有关资产方面，据统计，截至2022年12月底，大连万达商管接近75%的投资性房地产已经被抵押出去，剩余货值大致在1100亿元左右，万达如若想出售物业类资产，也还算有一些空间。同时，旗下一些金融、类金融和其它股权的出售也还存在空间，如快钱支付、万达征信以及几家小贷公司等。此外，万达还拥有其它一些股权类资产，如51%的北京万达投资股权。不过上述部分股权类资产有的可能已经被列近在了万达的货架清单里了。

虽然可以变卖的资产为万达提供了喘息空间，但短期内负债压力大的局面难以改变，好的资产优先处理，暂时能缓一阵，但后续资产贬值加速，价格卖的只能更低，卖的速度更慢，加上高额的利息要还，局面将更加不利。当年“壮士断腕”确实帮助王健林渡过了一关，但如若此次上市失败，所引发的连锁效应不容小觑，恐怕即便断臂之后还是会面临生死攸关的局面。

两方面困扰，昔日执念能否达成

万达上市如此坎坷，其实主要源于两个方面：一是，万达自身状况堪忧，未达上市条件；二是，市场环境持续低迷，商管股在二级市场上不叫座。

一方面，港交所对万达提交的材料，提出了多条质疑。其中一条便是珠海万达和大连万达的资金往来不明，更是指出万达一边大额分红，一边却又巨额融资，这显然就是矛盾的。恒大之前亦是如此，虽然负债数额庞大，但光许家印的分红就高达650多个亿，还不包括工资和其他开支。另外，还有万达商业的出租率、业绩对赌数据等等，都被相关部门质询，这也就是万达上市多次被拒的原因。

除了监管层面的因素，资本市场对物管板块的热情也不是很大。过去一年，受经济大环境、房地产市场拖累等影响，同时因联交所审批趋严以及自身商业模式缺乏创新而造成板块估值偏低，多家物企首次递表到期未能更进一步，部分企业多次递表或聆讯后再无动作，行业出现IPO终止和退市现象。

据统计，今年上半年几家头部物企股价跌幅超40%，港股物业股平均跌幅达22.0%，即便是政策利好也未能扭转物管板块的低迷态势。这也就意味着，即便是万达能够顺利登陆港交所，也极有可能得不到二级市场投资者的青睐。

万达商管距离上市大限仅有30余天，2023年完不成上市计划几乎已是定局，如何处理接下来将要到期的债务，以及几百个小目标的对赌协议，王健林或将再次面临生死考验。